民生证券：给予乐鑫科技买入评级

2022-03-14民生证券股份有限公司方竞,李少青对乐鑫科技进行研究并发布了研究报告《年报点评：软硬件研发双轮驱动，物联网平台型公司可期》，本报告对乐鑫科技给出买入评级，当前股价为156.28元。

　　乐鑫科技(688018)

　　事件： 公司 3 月 11 日发布 2021 年年报， 2021 年，公司实现营收 13.86 亿元，同比增长 66.77%；实现归母净利润 1.98 亿元，同比增长 90.7%；实现扣非后归母净利润 1.73 亿元，同比增长 133.85%。对应 21Q4 单季度，公司实现营收 4.08 亿元（ YoY+46.8%， QoQ+17.53%），实现归母净利润 0.5 亿元（ YoY+116.37%， QoQ+7.74%）。同时，公司发布 2022 年限制性股票激励计划（草案），拟以 120 元/股价格向激励对象授予 160.32 万股限制性股票。

　　全年营收大幅增长， 产能紧张和产品结构变化带来毛利率波动。 2020 年下半年起，随着疫情得到控制，市场逐步恢复正常，物联网行业景气度持续提升，公司 2021 年全年产品销量和收入同比实现大幅增长。 毛利率端， 2021 年公司综合毛利率为 39.6%，同比下降 1.69pcts，主要由于模组出货量占比提升（由2020 年的 22.8%提升至 35.7%），而模组毛利率较低导致。分产品来看， 2021年芯片毛利率为 48.94%，同比提升 3.24pcts，主要由于在上游晶圆制造和封测产能供应紧缺、成本上升的情况下， 公司对芯片价格进行一定幅度调涨；模组毛利率为 33.48%，同比下降 2.52pcts，主要由于行业上游产能紧张， 且模组产品使用的存储芯片容量呈扩大趋势，模组配套物料采购成本上升导致。

　　软硬件研发双轮驱动，“四梁四柱”构建物联网平台型之路。 乐鑫科技坚持软硬件研发双轮驱动， 产品以“处理+连接”为方向，“四梁四柱” 构建公司物联网生态（“四梁”包括连接技术及芯片设计能力、平台系统支持能力、大量的软件应用方案、繁荣的生态；“四柱”指产品开发环境、工具软件、云服务、丰富详细的文档支持）。 2021 年，公司发布 ESP32-C6、 ESP32-C2 和 ESP32-H2 三款芯片， 涵盖 AI、 RISC-V MCU、 Wi-Fi 6、 Bluetooth LE、 Thread/ZigBee 等芯片设计技术， 产品边界也从 Wi-Fi MCU 扩大至 Wireless SoC 领域。 除此之外，公司的云产品 ESP Rainmaker 研发成果也已商业化，从最初的云中间件进化为完整的 AIoT 平台，实现硬件、软件和云端一站式产品服务战略。

　　重视研发投入，推出新一轮股权激励。 公司重视研发投入， 2021 年研发费用 2.72 亿元，同比增长 40.92%，占收入比重 19.6%，期末研发人员人数达到388 人，占公司总人数 75%。 同时，公司发布 2022 年限制性股票激励计划，拟以120元/股价格向激励对象授予160.32 万股限制性股票，其中首次授予133.82万股，总人数 212 人， 主要为公司核心技术人员，占公司员工总数的 41.01%。

　　投资建议：预计公司 2022/23/24 年归母净利润分别为 2.9/3.92/5.14 亿元，对应现价 PE 分别为 43/32/24 倍， 公司在物联网 Wi-Fi MCU 领域全球领先，随着产品矩阵和技术逐渐完善，物联网平台型公司可期，维持“推荐”评级。

　　风险提示： 下游市场波动的风险；市场竞争加剧的风险；研发进展不及预期的风险；原材料上涨的风险。

该股最近90天内共有5家机构给出评级，买入评级5家；过去90天内机构目标均价为192.38。证券之星估值分析工具显示，乐鑫科技（688018）好公司评级为3.5星，好价格评级为2.5星，估值综合评级为3星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)